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鼎晖创投PE转型国企重组将带来更多并购机会

来源：理财周报时间：2008-1-7

　　过去几年里，鼎晖取得了不错的成绩：我们先后投资了30多家企业，其中包括蒙牛、李宁、分众、双汇等十几家已经上市的知名企业。

　　从2002年第一只基金的1亿美元，到现在第三只基金16亿美元，包括我们后来分拆出来的鼎晖风险投资，鼎晖现在一共管理着30多亿美元的资产。

　　价格不是退出最主要的指标，要有和企业一起做事的心态

　　鼎晖能有今天的规模和品牌，得益于我们曾投资的优秀企业的成功。在过去的12-18个月，我们先后退出了一些公司，但现在想来很后悔。反思之后，我觉得价格不是退出最主要的指标。

　　我们原来投资的一些企业价值大概1亿-2亿美元，预期能达到10亿美元就很不错了，但现在其中不少已经市值都上百亿。这，跟中国经济的迅猛增长紧密相联。它们的竞争优势、增长潜力都非常大，比如招商银行。这让我想起巴菲特曾说过的“相对永久性持有”，可能我们也应该考虑。

　　投资企业的时候，我们不能简单地把自己当成一个给钱的人。找到一家优秀的企业，需要对企业管理层有深入的了解，是很不容易也很幸运的事情。因此，大家要有一起做事情的心态。一个优秀的企业，在中国经济快速成长中还有很大空间，如果因目前资本市场价格较高就选择退出，是很可惜的。

　　我确实注意到中国最近资产价格上涨比较快，从宏观经济的角度，是高了低了我说不好；但具体到鼎晖投资的这些优秀企业，我们更需要有长远发展的计划。如果真的套了现，再去寻找下一个蒙牛、下一个分众，并不容易。

　　国有企业重组产生很多并购投资机会，增长型企业的机会更宽

　　私募市场发展的最终结果，肯定是20%的人赚80%的钱。但是，在今天的美国，前十大私募基金拿走了市场上2/3的钱。因此，我相信不同风格、不同背景的公司应该还有不同的机会，其中一些可能存在于没有被大家关注的领域。

　　鼎晖寻找投资对象，常常基于两方面的判断。首先，企业要有持续的竞争力。当然，持续竞争力很难判断。它究竟是一种创新，还是惨烈竞争中的幸存者，有时候很难分辨。其次，企业的管理者要有雄心、有能力把这个企业变成一个非常强大的企业。

　　中国经济在快速发展，很多行业在以更高的速度增长。比如，这几年中国GDP在10%左右，但乳品等在发达国家已经零增长的行业，在中国连续几年保持30%-40%的增长。在这些行业中的优秀企业，必然会以更快的速度成长。

　　一个行业里面最优秀的企业，不但能在市场份额上迅速增长，还会拥有许多收购兼并的机会。尤其是一旦这个企业被推向资本市场，资金成本会变得比较低的时候，企业收购兼并的成本就更低，行业进一步整合的机会也就更大。

　　在鼎晖过往的投资中，收购性案例很少，但在发达国家就比较多。在成熟市场上，被收购的对象往往也是成熟企业，被收购的原因多半是管理层与股东之间利益协调机制失效，不能实现企业股东利益最大化。在中国，私营企业目前大多控制在第一代创业人手中，他们不太愿意放弃控股权；那些优秀的国企，也不愿意把控制权让给别人。因此，国有企业的重组会产生很多并购投资机会，但私募进入的难度会比较大，而增长型企业的机会可能更宽些。

　　政策放宽后的商业银行杠杆投资，将是PE生存转型的重要机会

　　私募现在的资金来源主要还是国外，中国还没有这样的环境。如果商业银行被允许直接做投资，那从其庞大的资源中拿出一小部分来做私募，将有助于增强他们的综合竞争力。另外，商业银行也可以间接参与投资，就是说商业银行做资产分布，把一部分资源分布给私募基金，商业银行作为投资人，这在美国也很普遍。

　　融资方面，如果将来允许商业银行做杠杆，市场将会大不一样。当企业增长平稳、需要挖掘潜力做重组的时候，杠杆就会变得非常重要。因此，我相信未来与银行系统合作的机会非常多。从某种意义上说，这个也是PE生存转型的重要机会。

　　当然，这跟放宽管制有关。我的直觉是，这一天的到来会比我们想象的快。国家对PE已经很重视，发改委除推动国产基金的试点，还在推动相关法律法规的制定。在不远的将来，人民币储蓄、养老金以及一些高端银行客户的钱，或许都能参与到私募投资中来。

　　我们需要不同的风险承担和迅速决策机制，VC和PE分拆是趋势

　　对于大家都非常关心的“为什么鼎晖要把VC分离出来”问题，我想在此也谈一下。

　　实际上，我们的PE从2002年做到今天，成功率基本上是100%：第一只基金投资的9个企业，其中8个已经上市，剩下1个在路演。2006年将VC业务分拆出去，主要是基于风险控制的考虑。

　　创投企业早期和后期，在一个项目投不投的判断标准、管理者的思维方式上，都有很大不同。原来在中金的时候，只要觉得投入回报合适就做，但后来的鼎晖拿着养老基金、金融机构的钱，我们一定要保守。为了保持自律，尽管我们认为能够赚钱，还是放弃了一些不符合市盈率等内部标准的企业，比如，如家。

　　当一个基金形成一定的风格的话，必然有放弃的损失。随着中国经济高速发展，很多爆炸性成长机会不断涌现，若按照严格自律的标准，好多创投都没法做。比如，分众这样的企业，突然成了几十亿市值的公司，但这样的企业和PE如果用一个标准去做，那就会出现很多问题。

　　国际机构投资人教给我们什么叫资产分布，我们需要不同的风险承担和迅速决策的机制，所以我们把创投分拆出去。我觉得，将VC和PE分拆是一种趋势。

　　此外，对资产投资类型适当加以分组，也将是一种有效的协调方法。现在，鼎晖旗下有创投、PE、上市股票，今年可能还将推出地产。这些都是不同的团队来运作，互不干扰。在法规等各个方面逐渐宽松的时候，把各种业务放到一起运作，也是一种办法，但现在看来还不太可能实现。因为这不光是一个可转换的问题，还涉及内外资有别的投资环境问题。因此，最可能的办法，就是从团队上有所区分。